Carmignac Portfolio EM Debt: Lettera del Gestore

Il secondo trimestre è stato caratterizzato da un forte sentiment al rialzo sui mercati degli asset rischiosi, nonché dall’aumento dei tassi di interesse a livello globale. Il rendimento del Treasury decennale è aumentato da circa 3,5% a oltre 3,8%, a fronte di una performance in rialzo dell’indice MSCI World pari a 3,7%.

In questo contesto abbiamo beneficiato del rally dei tassi locali sulle curve di Repubblica Ceca, Ungheria, Messico e Brasile. Successivamente al rally, abbiamo iniziato a ridurre il posizionamento, dato che il mercato ha iniziato a scontare tagli significativi dei tassi di interesse, e nel corso del trimestre è apparentemente venuta meno la consueta correlazione tra i tassi dei mercati sviluppati e queste curve in valuta locale. Nello specifico, abbiamo ridotto il posizionamento nei tassi di interesse di Repubblica Ceca, Brasile e Messico. Sul mercato valutario, continuiamo a beneficiare del carry trade e della performance delle valute emergenti. Come per il trimestre precedente, abbiamo mantenuto posizioni lunghe nelle valute di Ungheria, Repubblica Ceca, Brasile e Messico. Nel corso del trimestre abbiamo ridotto il posizionamento nel fiorino ungherese, a seguito del forte rally registrato e dei tagli dei tassi di interesse avviati dalla Banca Centrale a un ritmo sostenuto. Abbiamo inoltre approfittato della debolezza dello shekel israeliano e del rand sudafricano per aprire posizioni tattiche. Per quanto riguarda il credito sovrano, dopo l’ottima performance dei titoli high yield (HY), abbiamo colto l’occasione per ridurre l’esposizione del Fondo a questo segmento, mantenendo allo stesso tempo un posizionamento più significativo nei titoli investment grade (IG). Un altro evento importante è stato l’acquisto di credit default swap (CDS) sul mercato turco, finalizzato a coprire il portafoglio, che ha però dato buoni risultati quando Erdogan ha vinto le elezioni, con conseguente riduzione della copertura.

Nell’attesa, prevediamo ancora che l’economia globale venga colpita da una recessione: i tassi elevati stanno erodendo la domanda, e l’impatto è già ampiamente visibile nell’universo emergente. Inoltre, la Cina, che lo scorso trimestre aveva avviato un piano di stimoli potenzialmente ampio per alimentare la crescita, sta dimostrando di non essere disposta a ripristinare le politiche passate, eliminando così una possibile fonte di crescita globale. La view incentrata sulla recessione e sui tassi elevati si rispecchia nella costruzione del nostro portafoglio, ovvero nella forte riduzione degli asset rischiosi. Restiamo inoltre focalizzati sulla duration, in considerazione del fatto che una recessione costringerebbe le Banche Centrali dei paesi sviluppati a ridurre i tassi di interesse, alimentando quindi ulteriori tagli dei tassi nei paesi emergenti. Questo ci consente di operare su mercati valutari emergenti che offrono carry trade anche in presenza di Banche Centrali pronte a difendere la valuta, come nel caso della corona ceca e della rupia indiana, nonché di effettuare investimenti tattici e opportunistici. A livello di tassi locali siamo pronti a tornare a investire nei paesi che hanno effettuato rialzi, in particolare nel Brasile o in Ungheria, una volta che la Fed o la BCE si saranno stabilizzate e le Banche Centrali dei paesi emergenti potranno accelerare i loro cicli di taglio dei tassi. Sul mercato del credito manteniamo la prudenza, attivando coperture sui titoli high yield in portafoglio, e manterremo un posizionamento contenuto focalizzandoci sul segmento investment grade.