Carmignac P. EM Debt: Lettera del Gestore

Nel corso del primo trimestre del 2023, abbiamo continuato a riscontrare livelli elevati di volatilità sui mercati. Sebbene a gennaio il mercato avesse scontato la fine dei rialzi dei tassi negli Stati Uniti, i dati NFP (Non-Farm Payrolls), pubblicati il 3 febbraio, hanno innescato il repricing dei rialzi, fino a quando le tensioni nel settore bancario hanno iniziato a manifestarsi negli USA e in Europa.

In questo contesto, grazie al proprio posizionamento, il Fondo è riuscito a realizzare la maggior parte dei rendimenti attraverso i tassi di interesse locali dei mercati emergenti, oltre che sul mercato dei cambi. In particolare, il Fondo ha mantenuto l’esposizione ai tassi di interesse dei paesi CE3, con Repubblica Ceca e Ungheria che hanno registrato rialzi significativi durante il periodo (gennaio e marzo). In altre aree geografiche, i tassi di interesse coreani hanno beneficiato del rally del mese di marzo. Per quanto riguarda l’America Latina, abbiamo tratto vantaggio dai tassi di interesse brasiliani, ma il peso messicano ha colto il mercato di sorpresa con un rialzo di 50pb che ha inciso sulla performance del Fondo.

Il mercato dei cambi ha rappresentato il secondo driver di performance, grazie soprattutto alle posizioni in America Latina, un’area geografica che vanta alcuni dei tassi reali più alti a livello mondiale, in particolare per real brasiliano, peso cileno e peso messicano. L’EMEA è stata la seconda area che ha trainato la performance, con il fiorino ungherese che ha continuato a stabilizzarsi rispetto all’euro e alla corona ceca, registrando una ripresa a seguito della politica della Banca Centrale e del miglioramento delle partite estere.

In prospettiva futura riteniamo che, date le tensioni che hanno caratterizzato il sistema finanziario, è improbabile che si possa continuare a rivedere al rialzo i tassi terminali. Inoltre, prevediamo che l’impatto dell’inasprimento monetario, a cui abbiamo assistito, stia iniziando a produrre effetti sulle economie, con la correzione dei prezzi degli immobili in una serie di paesi, le tensioni sul sistema finanziario, ecc.

In questo contesto riteniamo che i tassi locali dei mercati emergenti continueranno a giocare un ruolo importante all’interno del Fondo; nello specifico, i tassi di interesse brasiliani dovrebbero essere in grado di scontare ulteriori riduzioni, a seguito della pubblicazione del nuovo quadro di riferimento fiscale e della diminuzione del clamore politico. Inoltre, i tassi di interesse messicani sono interessanti come alternativa ai tassi statunitensi, ma partendo da una posizione più restrittiva e da un’economia più lenta. Infine, tra i paesi CE3 continuiamo a privilegiare i tassi di interesse della Repubblica Ceca e quelli ungheresi.

Sul mercato dei cambi, pur privilegiando gli investimenti nelle valute a carry trade elevato, come la corona ceca o il real brasiliano, manterremo la flessibilità in termini di allocazione valutaria. In particolare, in caso di un taglio dei tassi prima del previsto, le valute emergenti si troverebbero a subire pressioni rispetto al dollaro e all’euro. Per quanto riguarda la nostra esposizione al debito estero, e data l’assenza di correzioni del rischio globale nonostante l’aumento delle tensioni, manteniamo un atteggiamento cauto e restiamo focalizzati su casi idiosincratici, pur conservando un livello abbastanza elevato di coperture attraverso CDS.